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The Big Read: The reclusive quant billionaire coming into the light

퀀트의 경쟁력은 뛰어난 모델뿐 아니라, 그 모델을 만들고 지키며 수익을 복리로 쌓는 조직에서 나온다. Peter de Putron의 부를 만든 G-Research는 약 1,000명이 일하는 런던의 정량분석 연구회사다. 연계 펀드의 운용자산 100억~120억 달러는 경쟁사의 추정일 뿐, 실제 규모와 수익률은 공개되지 않았다. 금융위기 이후 외부 고객의 자금을 점차 돌려주고 자기자본 운용에 집중하면서, 기관투자자를 상대로 자금을 모집하는 운용사보다 대형 프롭 트레이딩 조직이나 패밀리오피스에 가까워졌다. 외부 고객에 대한 의존을 줄이고 이익의 대부분을 주요 자본 제공자인 창업자에게 귀속시키는 구조다. 다만 이 폐쇄성이 AI 인프라 투자와 F1 사업의 법적 분쟁까지 가려주지는 못하고 있다.
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출발부터 압도적인 퀀트 성과가 있었던 것은 아니다. 1997년 George Soros의 지원과 부친의 대출로 출범한 DPFM은 인수합병 거래에 투자했지만 초기 성과는 두드러지지 않았다. 전환점은 DE Shaw 출신 Suneil Setiya와 Greg Skinner를 영입하고 2001년 Gloucester Research를 세운 뒤 데이터 기반 전략을 키운 과정이다. 주력은 수시간에서 수일의 주가 움직임을 예측해 수천 건의 작은 거래를 쌓는 중빈도 통계적 차익거래다. 데이터를 확보하고 정제한 뒤 예측 신호를 찾고, 대규모 연산이 필요한 머신러닝 모델에 투입한다. 창업자의 역할도 모든 예측을 직접 만드는 천재 트레이더보다 인재를 채용하고 기술에 투자하며 전략 채택과 조직구조를 결정하는 데 가깝다.
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연구, 지식재산권 소유, 매매 실행을 분리한 법인구조가 사업의 또 다른 축이다. 런던의 G-Research는 개발한 전략을 직접 거래하지 않고 해외 관계사에 신호를 전달한다. 투자 결정과 실행은 해외에서 이뤄지며 그 과정도 문서화한다. 2025년 법원자료에서 연구 결과의 지식재산권 소유자는 당시 마셜제도에 설립된 Corbiere Limited였다. 낮은 세율의 관할지역에서 수익을 장기간 재투자하는 구조도 자산 축적의 중요한 요소다. 다만 관련 법인 사이의 서비스 대가는 독립된 제3자 간 거래가격에 맞춰야 하는 이전가격 규정의 적용을 받는다. 세후 복리의 이점과 세무 준수 의무는 함께 존재하며, 해외 법인구조 자체가 위법을 뜻하지는 않는다.
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알파를 보존하는 방식은 인재 확보만큼 인재와 정보의 이동을 제한하는 데 집중돼 있다. 경쟁사 경력자보다 수학과 물리학 전공 졸업생, 박사를 채용해 내부에서 육성하고, 보상을 최대 5년까지 이연하거나 일부 직원에게 퇴사 후 2년간 경쟁 활동을 제한하는 조건을 적용했다. 팀별 업무와 접근권한을 쪼개 어느 한 사람이 전체 전략을 파악하기 어렵게 하고, 개인 기기 반입 제한, 암호화된 전략 저장, 외부 연결이 제한된 내부 통신을 결합했다. 2008년 핵심 인력들이 떠나 Quadrature를 설립한 뒤에는 기밀정보 사용을 둘러싼 소송과 비공개 합의가 이어졌다. 경쟁자가 전략을 복제하면 알파가 약해지지만, 보호장치가 강해질수록 일상적인 연구와 협업에도 마찰이 생긴다. 보안은 성과의 방어수단인 동시에 조직 운영의 비용이다.
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연산 인프라로의 확장은 이런 비밀주의를 외부 이해관계와 충돌시킨다. 그와 연결 정황이 있는 투자회사 NorthMark는 사우스캐롤라이나의 28억 달러 규모 데이터센터와 발전시설에 자금을 댄다. 대표 Jen Byrne은 G-Research의 전 COO이며, 사업 목적은 현재와 미래 투자 파트너의 연산 수요를 충족하는 것이다. 이를 G-Research 전용 시설이나 확인된 직접 소유로 단정할 수는 없다. 주민들은 발전능력이 약 50MW에서 460MW로 커졌다며 사업 규모와 배후 투자자의 투명성을 문제 삼았지만, 회사는 원래 계획된 단계적 건설이라고 반박한다. 공사금지 가처분은 절차적 이유로 기각됐다. 세제혜택과 전력, 부지를 활용하는 사업에서는 모델의 비밀을 지키는 능력만큼 지역사회에 사업을 설명할 책임도 중요해진다.
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Williams F1의 모회사 Dorilton과 팀의 전직 마케팅 책임자 사이의 분쟁은 창업자를 직접 공개 검증의 대상으로 끌어냈다. Dorilton과 Williams 측은 그를 수동적 투자자로 설명하지만, 뉴욕 법원은 Dorilton 경영에 직접 관여했다는 상당한 증거가 있다고 판단했고 저지섬에서 증언을 확보하려는 요청을 허용했다. 법원 관계자들이 관련 주거지를 두 차례 찾았으나 송달은 성사되지 않았고, 분쟁은 계속되고 있다. 이는 개별 의혹에 대한 위법 확정과는 구분해야 한다. 연구와 자본을 폐쇄적으로 관리하는 능력이 퀀트 사업의 강점이라면, 사업이 전력 인프라와 대중적인 스포츠로 넓어질 때는 같은 방식이 유지되기 어렵다. 성과를 만드는 시스템과 그 성과로 확장한 사업의 지배구조는 별도로 평가해야 한다. 비밀을 잘 지키는 것과 외부의 검증을 견디는 것은 같은 역량이 아니다.

• FT, Macro Trader.

Strategy: Positioning for Higher Rates and a More Differentiated Asia

고금리에서 AI 노출을 유지하는 방법은 성장률을 더 높게 가정하는 것이 아니라, 실현 가능한 이익에 지불하는 가격과 현금 회수기간을 줄이는 것이다. 아시아에서는 먼 미래의 수익에 의존하는 성장주보다 GARP(합리적 가격의 성장주), 강한 재무구조, 안정적인 마진과 지속 가능한 배당을 우선한다. 10월 21일 기준 GARP 바스켓의 선행 P/E는 8.2배로 고성장 바스켓의 22.7배보다 낮고, 2027년 EPS 증가율은 각각 38%와 69%다. 더 높은 성장률만으로 더 비싼 가격을 정당화하지 않는다. 한국도 같은 기준으로 접근해야 한다. KOSPI가 6월 고점 대비 약 40% 하락하고 선행 P/E가 4배로 낮아졌지만, 가격이 싸졌다는 판단과 곧바로 재평가된다는 판단은 구분해야 한다.
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메모리에서는 낮은 P/E보다 시장이 이미 얼마나 나쁜 이익을 반영했는지가 중요하다. 삼성전자와 SK하이닉스의 선행 P/E는 약 3배지만, 경기민감 업종은 이익 정점에서 배수가 가장 낮아질 수 있다. 과거 20년간 반도체 업종의 P/B와 선행 ROE 관계를 적용하면 현재 후행 P/B 2.6배는 ROE 약 23%, 2027년 컨센서스 이익의 약 65% 하향을 반영한 가격에 대응한다. 이는 전년 대비 65% 감익 전망이 아니라 현재 추정치와 시장가격의 괴리를 역산한 결과다. 수급과 이익이 예상보다 오래 유지되면 회복 여지는 크지만, 과거 가치평가 관계가 유지된다는 가정이 필요하다. 저평가 모형이 추가 하락을 막아주는 것은 아니다.
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매도는 메모리 밖으로 확산됐지만, 모든 기업의 이익 위험이 같지는 않다. MSCI Korea에서 삼성전자와 SK하이닉스를 제외한 기업군은 선행 P/E 7.6배, P/B 1.1배에 거래되며 ROE는 14.2%다. 컨센서스 EPS 증가율은 2026년 84%, 2027년 16%, 2028년 11%로, 이익과 ROE의 변동성도 메모리보다 낮다. 과거 ROE와 P/B 관계를 적용하면 약 30%의 저평가가 추정된다. 따라서 한국의 회복을 메모리 두 종목의 반등에만 걸 필요는 없다. 전력과 산업재, 금융, 지배구조 개선과 주주환원에서 이익 가시성을 함께 확보할 수 있다. 배당 역시 높은 수익률 자체보다 FCF와 재무건전성, EPS 상향이 지급 능력을 뒷받침하는지를 봐야 한다.
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한국의 할인은 이익 수준뿐 아니라 변동성과 이익 상향 속도에서 발생한다. KOSPI의 60일 연율화 변동성은 통상 10~30%에서 7월 80% 이상으로 급등했다. 같은 시기 ERP가 약 2%p 높아졌고, 역사적 관계로 환산하면 약 20%의 P/B 하락에 해당한다. 인과관계가 전부 입증된 것은 아니지만 높은 변동성이 가치평가를 누르는 경로다. 레버리지 ETF 자산은 6월 530억 달러에서 160억 달러로 줄었어도 외국인의 연초 이후 순매도는 1,400억 달러에 이른다. 이익 추정치가 계속 높아져도 상향 속도가 느려지면 주가는 약할 수 있다. 올해 300% 이상에서 2027년 38%, 2028년 12%로 낮아지는 증익 경로는 과거 상승률을 그대로 연장하기 어렵게 한다. 주가 모멘텀보다 실제 이익 수정과 위험 보상의 변화를 우선할 이유다.
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배분은 AI 반도체와 하드웨어를 중심에 두되, 전력 인프라와 현금 환원으로 수익원을 넓힌다. 공급 제약, 수주 잔고, 긍정적인 이익 수정이 확인되는 기업을 수익화가 검증되지 않은 응용서비스보다 선호한다. 전력망 장비, 전기 시스템, 전력관리, 원자력은 같은 설비투자 사이클에 참여하면서 반도체 포지셔닝에 대한 직접적인 의존도를 낮춘다. HALO도 자산이 무겁다는 이유가 아니라 AI 인프라와 첨단 제조에서 생산적인 투자 수요가 확인되고 노후화 위험이 낮은 사업을 고르는 접근이다. 한국에서는 방산과 조선, 지주회사 할인 축소, 우선주, 자사주 소각을 함께 검토한다. 내수 소비 전반보다 글로벌 경기민감주 안의 가치 기회와 선별적인 금융주를 우선하되, 테마가 다르다는 사실만으로 공통된 CAPEX와 금리 위험까지 분산됐다고 보지는 않는다.
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10월 25일 기준 KOSPI 12개월 목표는 12,000에서 9,000으로 낮추고, 지역 MXAPJ 목표도 1,120에서 1,040으로 조정한다. KOSPI 9,000은 선행 P/E 6.5배, P/B 1.5배에 해당해 높은 변동성과 느려진 이익 상향에 따른 할인을 남긴 수준이며, 당시 지수 대비 상승여력은 60%를 웃돈다. 목표 하향과 긍정적인 위험보상 판단은 모순이 아니다. 이익이 지지하는 가치와 시장이 당분간 지급할 배수를 분리한 것이다. 실행은 이익과 목표가격이 상향되는 기업을 우선하고, 건전한 재무구조와 배당의 지속성을 결합한다. 옵션으로 상승 참여를 확보하더라도 풋 매도로 비용을 조달하면 하락 위험은 남는다. 핵심은 저평가를 발견하는 데서 멈추지 않고, 그 저평가가 해소될 때까지 견딜 수 있는 현금흐름과 위험예산을 함께 확보하는 것이다.

• Goldman Sachs, Macro Trader.

Threefold Forge: 'Stabilization, Not Easing'

금리 인하가 아니라 추가 긴축 기대의 소진이 주식 반등의 출발점이다

주식 반등에 필요한 조건을 금리 인하가 아니라 추가 금리 상승 압력의 소진에서 찾는다. 미국 10년물은 9월 말 약 5.3%까지 올랐지만, 보고서는 올해 상승의 대부분을 재정 신뢰 붕괴보다 연준 정책경로의 재가격화로 설명한다. 연방기금금리 선물에 반영된 경로는 연초 대비 약 200bp 높아졌고, 연말까지 추가 인상 기대는 9월 말 39bp에서 약 26bp로 줄었다. 기간 프리미엄도 더 오르지 않아 단기금리 기대가 안정되면 장기금리 압력도 완화될 수 있다는 논리다. 그렇다고 완화 전환을 예상하는 것은 아니다. 제이피모건은 연방기금금리가 12월 4.00%에서 4.25%로 오른 뒤 동결될 것으로 본다. 미국 10년물 연말 목표도 5.05%로, 전망표의 10월 15일 수치인 5.08%와 거의 같다. 핵심은 금리가 크게 내려야 주식이 오른다는 가정이 아니라, 금리가 더 오르지 않아도 할인율과 자금조달 부담의 추가 악화를 멈출 수 있다는 판단이다. 브렌트가 약 105달러로 반등했는데도 장기 기대인플레이션이 안정적이고 임금 압력도 약하다는 점이 이를 뒷받침한다. 다만 이는 높은 금리 수준과 에너지 비용 자체가 사라졌다는 뜻은 아니다.

AI 차입과 프랑스 재정 불안은 경계할 위험이지만, 시스템 위기와 동일하지 않다

AI 자금조달과 프랑스 재정 불안은 실재하지만, 이를 곧바로 금융시스템 위기로 확대하지 않는다. 하이퍼스케일러의 잉여현금흐름은 2027년 마이너스로 전환할 것으로 예상돼 신용시장 의존이 커지겠지만, 추가 투자등급 채권 공급 약 2,600억 달러가 금리에 미칠 영향은 5~10bp로 추정한다. AI 채권이 국채 수요를 밀어낼 가능성이 낮고, 실적 발표에서 현금흐름이 현재 예상보다 양호할 여지도 있다는 판단이다. 이는 모든 AI 차입기업이 안전하다는 주장이 아니라 총공급 부담을 시장이 감당할 수 있다는 시각이다. 프랑스도 독일 대비 10년물 스프레드가 140bp로 벌어졌지만, 국가 위험이 은행 위험을 증폭하던 2011~2012년과는 여건이 다르다고 본다. 유로존 부실채권 비율은 위기 정점의 8.7%보다 낮은 1.8%이고, 은행 자본과 국채 보유의 분산도 개선됐다. ECB에는 TPI와 OMT라는 대응수단도 있다. 그러나 프랑스는 과도한 재정적자 절차 아래에 있으며 TPI 접근은 재정규율 준수 등 조건에 달려 있다. 따라서 결론은 프랑스 문제가 해결됐다는 것이 아니라, 지속적인 국가 위험프리미엄과 유럽 전체로의 위기 전염을 구분해야 한다는 것이다. 높은 스프레드는 경계할 가격이지만, 그 자체로 지급능력 위기를 입증하지는 않는다.

금리 안정의 수혜는 소수 AI 대형주에서 더 넓은 기업군으로 확산될 수 있다

금리 안정의 주식시장 효과는 대형 AI 종목의 재상승에만 있지 않다. 최근 금리 급등이 투자자를 현금이 풍부한 초대형주와 AI 모멘텀으로 몰아 시장 폭을 좁혔다고 해석한다. 반대로 금리가 고점에서 내려오자 동일가중 S&P500이 다시 우세해졌다. 조달비용과 소비경기에 더 민감한 일반 기업의 부담이 줄면 상승 종목이 확산될 수 있다는 논리다. 선행 PER은 연초 대비 미국이 21.7배에서 19.1배, 유로존이 14.8배에서 14.0배로 낮아져, 추가 멀티플 축소가 멈추는 것만으로도 이익의 기여가 살아날 수 있다. 다만 실적 검증은 초기 단계다. 실적 발표를 마친 기업은 미국의 6%, 유럽의 3%이며, 그중 EPS 예상치를 웃돈 비율은 각각 78%, 60%다. 실적 발표일의 시장 대비 평균 성과는 미국 -0.5%포인트, 유럽 +0.9%포인트로 달랐다. 실적 상회가 자동으로 주가 상승을 보장하지 않는다는 뜻이다. 미국 3분기 EPS 증가율 전망도 전체 24%에서 엔비디아와 마이크론을 제외하면 15%, 중위 기업은 8%로 낮아진다. 지수의 높은 성장률을 모든 종목의 실적 허들로 볼 필요는 없지만, 소수 기업의 초과이익을 시장 전체의 회복으로 오인해서도 안 된다. 금리와 이익의 안정이 실제 종목 확산으로 연결되는지가 다음 확인점이다.

Insight

보고서의 배분은 주식 65%, 채권 30%, 현금 5%이며, 지역에서는 신흥국과 유로존을 비중확대하고 미국과 일본은 중립이다. 유럽 업종에서는 자본재, 광업, 건설자재, 반도체를 선호하고 소프트웨어와 미디어는 AI에 따른 사업모델 훼손 위험을 이유로 경계한다. 이는 금리가 안정되면 모든 성장주를 사라는 주장이 아니라, 자금조달 부담 완화와 실제 이익 개선이 겹치는 기업을 찾으라는 접근이다. 운용상으로도 금리 상승이 멈추는 거래와 경기침체로 금리가 급락하는 거래는 구분해야 한다. 전자는 이익이 유지되는 기업의 멀티플 압박을 줄이지만, 후자는 할인율 하락과 이익 감소가 충돌할 수 있다. 프랑스 은행도 단순한 주가 낙폭보다 조달구조, 자산건전성, 은행세 논의를 확인해야 한다. 또한 채권 전망을 모든 국가에 동일하게 적용할 수는 없다. 따라서 무차별 듀레이션 확대보다 정책 차이를 구분하는 해석이 필요하다. 핵심 확인점은 연준 경로의 추가 상향 여부, 기대인플레이션과 임금, 신용스프레드, 실적 상회 이후의 주가 반응이다. 유가 재급등과 이익 하향이 동시에 나타나면 낙관론을 재검토해야 한다. 지금의 반등 논리는 돈이 다시 싸진다는 데 있지 않다. 더 비싸지지 않는 동안 기업이 계속 벌 수 있느냐에 있다.

• J.P.Morgan, Macro Trader.

Elon Musk said SpaceX and Tesla formed special committees to explore a potential merger, a step toward what would rank as the largest corporate tie-up ever. The rocket maker beat estimates on gains in its AI and satellite internet businesses.