Телеграм канал «IF Bonds — Облигации РФ»

🏦 МГКЛ заработала на 33% больше, но длинные облигации компании торгуются с доходностью более 50% годовых

У МГКЛ («Мосгорломбард») накопился шлейф историй. В мае 2025 года ЦБ установил, что гендиректор Алексей Лазутин и его жена неправомерно использовали инсайдерскую информацию при сделках с акциями. Оба привлечены к административной ответственности. Ассоциация инвесторов АВО 31 августа 2026 года направила в ЦБ письмо с просьбой проверить качество аудита отчётности МГКЛ, прежде всего из-за гудвилла.

После публикации письма, 1 сентября, облигации отдельных выпусков теряли до 30%. А 11 сентября «Эксперт РА» снизил рейтинг с ruBB- до ruB.

Есть и хорошие новости: за 1 полугодие 2026 года выручка компании выросла в 2,7 раза до 27 млрд рублей, чистая прибыль — на 33% до 551 млн, EBITDA по расчёту компании — на 63% до 1,81 млрд. ФБК выпустил заключение по обзорной проверке без оговорок, но это не аудит.

Но 87% выручки — продажа драгметаллов, валовая маржа по ней около 0,7%. Прибыль даёт ресейл, а ломбардный сегмент в убытке 376 млн. Процентные расходы выросли на 86% до 800 млн рублей, превысив процентные доходы (666 млн).

❗️ Гудвилл вырос до 2,28 млрд рублей и почти равен капиталу акционеров. Причина — МГКЛ купил «Ломбард Аквамарин» за 941 млн при отрицательных чистых активах (минус 32 млн), поэтому на балансе появился гудвилл в размере 973 млн.

Долг и деньги: облигационный долг — 6,34 млрд рублей (+13% с начала года). Операционный денежный поток — минус 2,25 млрд против плюс 250 млн годом ранее, денежные средства сократились на 30% до 3,2 млрд.

Что говорит сама компания: гудвилл ежегодно тестируется на обесценение, а цена «Ломбарда Аквамарин» определена по независимой оценке. Убыток ломбардного сегмента компания объясняет тем, что ломбарды и ресейл работают в одних точках, а расходы ложатся на ломбардное юрлицо.

Мнение IF Bonds

Признаков немедленного дефолта нет: купоны платятся, ближайшее погашение — 150 млн рублей 29 декабря. Но доходность более 50% — цена риска: гудвилл почти равен капиталу, долг растёт, рейтинг «Эксперт РА» отозван по инициативе компании.

Для принятия решений по МГКЛ лучше дождаться ответа ЦБ и годового теста гудвилла.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

#Разбираем
@IF_Bonds

🏛 Бюджет уже в Госдуме

Главные для нас цифры:

➖ Минфину в 2027 году, согласно законопроекту, нужно будет разместить ОФЗ на 7,7 трлн. Чистое привлечение около 6,4 трлн рублей. Если сравнивать план с текущим проектом бюджета, то заимствования выросли на 60+%: с 3,8 до 6,4 трлн ₽.
➖ Нефтегазовые доходы падают: с 7,58 трлн в 2026 году до 7,0 трлн в 2027-м. Их доля в доходах снижается с 18,4% до 16,2%.
➖ Ненефтегазовые доходы растут: 36,29 трлн в 2027 году, на 8,0% больше, чем в 2026-м.
➖ В 2027 году ФНБ пополнится на 1,08 трлн ₽, тратить его средства не планируется.

Из хорошо: динамика структурного первичного дефицита бюджета лучше, чем ранее ожидал Банк России. Это даёт надежду на продолжение смягчения ДКУ. Но все будет зависеть от динамики расходов. В последние года Минфин стабильно превышает свои планы по заимствованиям.

Выводы

Если вы думали, что "таких доходностей по длинным ОФЗ больше не будет и нужно их обязательно зафиксировать", то вы были не правы. Высокими они будут и дальше. Возможно, даже выше.

@IF_Bonds

🏦 ВТБ: работа с капиталом и что ждать от сделки с RWB
 
ВТБ опубликовал результаты по МСФО за 8 месяцев 2026 года. Чистая прибыль — 314,8 млрд ₽, на 4% меньше, чем год назад. Но есть нюанс: в 2025 году прибыль сильно поддержал налоговый эффект — банк тогда получил плюс 43,6 млрд ₽. А в этом году отразил расход по налогу 79,5 млрд ₽. До налогов прибыль выросла на 38,7%, процентные доходы — почти в 2,5 раза.
 
Что у ВТБ с капиталом
 
Капитал — ключевая тема для ВТБ, и банк ею активно занимается. Он оптимизирует структуру баланса: активы, взвешенные по риску, с начала года снизились, хотя кредитный портфель вырос. В итоге норматив Н20.0 с начала года прибавил 0,6 п.п., до 10,4%, несмотря на выплату дивидендов. Качество портфеля при этом стабильно: стоимость риска за 8 месяцев — 0,9%, как и год назад.
 
Надбавки к капиталу

ЦБ поэтапно возвращает надбавки к капиталу, то есть обязательный запас собственных денег сверх минимума. Вот как вырастет требование к базовому капиталу (норматив Н20.1):
 
➖ 2026 — 6,25%. У ВТБ сейчас 6,7%, пока укладывается.
➖ 2027 — 7,25%. При текущем уровне не хватит около 0,5 п.п.
➖ 2028 — 8,5%. Не хватит уже около 1,8 п.п.
 
К чему это ведет:
 
➖ На каждый выданный кредит банку нужно держать больше своих денег, поэтому кредитовать с тем же капиталом получается меньше.
➖ Если банк не укладывается в надбавки, ЦБ ограничивает дивиденды.
➖ Остается три пути: копить прибыль, сокращать кредитование или выпускать новые акции.
 
ВТБ идет сразу по двум путям: копит прибыль и готовит допэмиссию. Поэтому расчет выше статичен: он не учитывает ни будущую прибыль, ни новые акции. Менеджмент прямо говорит, что 2027 год уйдет на подготовку к требованиям 2028-го.
 
Сделка с RWB
 
Главный вопрос по акциям ВТБ до конца года. Ориентировочно в конце октября под сделку с RWB ВТБ планирует выпустить акций на 300-400 млрд ₽ по 87 ₽ за акцию (пока других вводных не было озвучено). Акционеры, конечно, размытие не любят, но, с другой стороны, это даст банку доступ к более чем 80 млн клиентам и селлерам.
 
Мнение IF Stocks
 
ВТБ последовательно справляется с трудностями, и его решения понятны. Дивидендного сюрприза ждать вряд ли стоит: сам менеджмент называет выплату в размере 50% от прибыли за 2026 год маловероятной. В июле Дмитрий Пьянов говорил об амбиции вернуться к 50-процентной выплате на горизонте трех лет.
 
Вопрос о покупке акций ВТБ стоит рассматривать, когда определятся окончательные параметры сделки. Конечно, цены на ВТБ сейчас очень привлекательные. Но быстрых "иксов" тут не будет. Даже если сделка в RWB пройдет хорошо, то ВТБ — это история на несколько лет: ключевые регуляторные изменения завершатся к 2028 году, и основной эффект от сделки и накопления капитала стоит ждать к этому сроку.
 
У банка есть бренд, бизнес и команда, а партнерство с RWB может усилить его позиции. Но риски всегда есть, а горизонт прогнозирования сейчас у многих ограничен.
 
*Не является инвестиционной рекомендацией. Рынок — жестокое место
 
@IF_Stocks

🔼 Долговой кризис на пороге? Почему растут доходности госбондов

Доходность гособлигаций стран G7 обновляет рекорды 2007 года. Разбираемся, что все это значит, и к чему может привести.

❓ Насколько все плохо

Доходности 10-летних казначейских облигаций растут практически у всех развитых стран. В США доходность трежерей выросла уже выше 5,2% — максимум с 2007 года. Наиболее остро проблему также ощущают в Великобритании (5,4%), Франции (4,8%), Японии (3%) и Италии (4,58%).

❗️ Почему так происходит

Основной причиной стал энергетический кризис из-за иранского конфликта. Рынок теперь ждет более высокой инфляции и более жестких действий со стороны мировых центральных банков. В качестве примера выступает ФРС США, которая уже повысила ставку на 0,25 п.п. По-традиции, чем выше ставки, тем выше доходности, которые рынок требует от госбондов.

Но это далеко не единственная причина роста доходностей, поскольку расти они начали еще в 2020 году. После пандемии страны начали печатать деньги с новой силой, тем самым увеличивая государственный долг. Только за 2020 год совокупный госдолг ЕС подскочил с 77,5 до 90,7% ВВП. Затем он немного снизился до 88% в 2026 году, но по странам картина неравномерная. Так, госдолг Греции составляет 146% от ВВП, Италии — 137%, Франции — 115%, а Бельгии — 107%.

При этом проблема даже не столько в абсолютных значениях долга, а в сумме его обслуживания. Так, США тратят уже более $1 трлн в год на процентные расходы (3,3% от ВВП), Япония — 1,7%, Франция – 2%, а Великобритания — 3,6%. Чем больше долгов, тем больше нужно денег для их обслуживания. В итоге страны занимают снова и снова, а долги растут как снежный ком.

Ну и третья причина роста ставок — распродажи казначейских облигаций из резервов мировых центральных банков. Это касается прежде всего бондов США. Сейчас на долю доллара приходится 40% мировых резервов — минимум за последние 20 лет, а на долю золота — 28%, что стало максимумом с 1990-х. Все это происходит на фоне растущих долгов и потери доверия к доллару после ужесточения санкционной политики Штатов.

Мнение IF Bonds:

Вполне вероятно, что проблема роста доходностей уже не временная, а структурная. Все идет к тому, что эпоха низких ставок останется в прошлом, и странам придется жить в условиях более дорогих займов. Сильнее всего это ударит по особо закредитованным государствам — Японии, Греции, Италии и Франции, но и другие страны тоже почувствуют на себе изменения. Многие именитые финансисты, такие как, Рэй Далио или Нассим Таллеб, сейчас рекомендуют бежать из долларовых активов в золото, так как опасаются мирового долгового кризиса. Наступит ли он или все обойдется — покажет время.

@IF_Bonds

🛡 Размещение Софтлайн: 20% на 3 года от разработчика ПО

Один из крупнейших разработчиков ПО в России вновь выходит на рынок облигаций. Сегодня разберем сразу два выпуска Софтлайна, и выясним, насколько интересны эти бумаги в текущей рыночной ситуации.

Параметры:

➖ рейтинг эмитента: A-(RU) от АКРА, ruA- от Эксперт РА
➖ сбор заявок: с 11:00 до 15:00 мск 13 октября
➖ оферта/амортизация: нет
➖ объем: не менее 3 млрд руб.

✅ Фикс 002Р-03:

➖ номинал: ₽1000 (100%)
➖ купон: ежемесячный, до 18,5% (YTM до 20,15%)
➖ срок: 3,2 года (1161 день)
➖ доступно: всем

✅ Флоатер 002Р-04 :

➖ номинал: ₽1000 (100%)
➖ купон: ежемесячный, до КС+4,5%
➖ срок: 3,2 года (1161 день)
➖ доступно: только квалам

❓ О компании

Бизнес компании мы уже не раз разбирали на канале. Напомним, что Софтлайн занимается разработкой ПО, развитием искусственного интеллекта, производством высокотехнологичного оборудования, кибербезопасностью, а также реализацией комплексных IT-проектов.

Весной этого года Эксперт РА повысил рейтинг  эмитента до А- со стабильным прогнозом, АКРА присвоило аналогичный. Агентства отмечали устойчивое развитие бизнеса, рост масштабов деятельности и улучшение финансовых показателей на фоне трансформации бизнес-модели.

В начале года Софтлайн погасила выпуск облигаций на 6 млрд руб. и успешно разместила новый на 6,6 млрд руб. с переподпиской.

💰 Что с деньгами

По итогам первого полугодия 2026 результаты следующие:

➖ оборот: 53,1 млрд руб. (+15% г/г)
➖ валовая прибыль: 11,5 млрд руб. (+16% г/г)
➖ скорр. EBITDA: 4,4 млрд руб. (+27% г/г)
➖ чистая прибыль: 892 млн руб. (против убытка в 88 млн руб. годом ранее)

Из позитивного можно отметить, что рост EBITDA опережает рост оборота. Это говорит о повышении эффективности бизнес-модели. По итогам года Софтлайн планирует увеличить оборот до 145–155 млрд руб., валовую прибыль — до 30–35 млрд руб., а скорр. EBITDA до 9–9,5 млрд руб.

Соотношение Чистый долг/EBITDA сейчас находится в районе 3,3х. Но по итогам 2026 года компания планирует снизить этот показатель до уровня не более 2х.

Мнение IF Bonds:

На наш взгляд, компания хоть и испытывает на себе эффект высокой ставки, пока это не доставляет больших проблем. Напротив, растущий бизнес, повышение рентабельности и дочка ВЭБ.РФ в составе акционеров внушают определенную уверенность в будущем Софтлайн. Поэтому мы считаем данное размещение одним из наиболее интересных в данном кредитном рейтинге.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

@IF_Bonds

То есть китайских или арабских денег на рынке госдолга как не было, так и не будет?

Что ж: справимся. Минфину до конца 2027 года нужно разместить около 10 трлн рублей.

По итогам 3 квартала Минфин привлек через ОФЗ 1,26 трлн рублей при плане 1,5 трлн.

telemetr.me/if_market_news/85611

🏛 Аукцион по размещению ОФЗ 26228 признан несостоявшимся

Министерство финансов России 30 сентября признало несостоявшимся аукцион по размещению ОФЗ-ПД серии 26228 в связи с отсутствием заявок по приемлемым уровням цен, говорится в сообщении Минфина.

#Облигации
Telegram | Max | Дзен | VK