Телеграм канал «IF Bonds — Облигации РФ»

⬇️ Облигации Полипласта сыпятся. Что происходит?

На форумах в последние дни небольшая паника, всё чаще спрашивают: почему бумаги Полипласта падают, ведь причин особых нет. Например, рублёвый П02-БО-16 ещё недавно торговался около номинала, а сейчас стоит примерно 95%, с доходностью к погашению почти 22%. Валютные выпуски просели еще сильнее: П02-БО-09 упал примерно до 89% от номинала и дает доходность к погашению почти 23%! И это в долларах...

При этом какого-то одного плохого события нет. Рейтинг A(RU) со стабильным прогнозом АКРА подтвердило только в конце июля, купоны компания продолжает платить в срок. Но все таки есть несколько причин, которыми мы можем объяснить такую переоценку.

🍀 Причина №1. Долг и зависимость от рефинансирования

Свежую отчётность Полипласта мы подробно разбирали совсем недавно. Операционно она хорошая: растут выручка и прибыль. Но для облигационера сейчас важнее долговая часть.

За год чистый долг вырос почти на 60%, до 275 млрд ₽. Чистый долг/EBITDA — уже около 4x.

За 1П26 компания получила 18,5 млрд ₽ операционного денежного потока, но ещё 22 млрд ₽ ушло на инвестиции. То есть даже хороший денежный поток бизнеса пока не покрывает огромный капекс. Именно здесь главная уязвимость Полипласта.

Компания строит новые мощности и рассчитывает, что они начнут приносить больше EBITDA в будущем. Пока же этот инвестиционный цикл нужно чем-то финансировать — кредитами и облигациями. Поэтому Полипласт сейчас сильно зависит от возможности постоянно рефинансировать старый долг и привлекать новый.

АКРА ровно на это и указывает: сильный бизнес и ликвидность поддерживают рейтинг, а давят на него слабое покрытие долга и очень низкая оценка свободного денежного потока.

🪣 Причина №2. Полипласта на рынке просто очень много

Мы буквально две недели назад разбирали очередной дуплет компании. И уже 21 сентября — снова две новинки: допразмещение юаневого П02-БО-10 и сбор заявок на вторичное размещение долларового П02-БО-07 объёмом до $25 млн.

По данным Cbonds, публичный долг Полипласта, включая ЦФА, уже составляет около 22,3 млрд ₽, $164 млн и 1 млрд юаней.

Само по себе большое количество выпусков не означает проблем. Но когда один эмитент постоянно приносит на рынок новые бумаги, он начинает конкурировать за деньги инвесторов со своей же вторичкой.

Чтобы старые облигации оставались интересны на фоне нового предложения, их доходности тоже приходится подтягивать вверх, за счет снижения цены.

😬 Причина №3. Сам рынок стал более нервным

Ещё год назад на высокий долг многие смотрели спокойнее. Сейчас фон другой. За первое полугодие 2026 года АКРА насчитало 13 компаний с дефолтными событиями против восьми годом ранее. Агентство не считает ситуацию системным кризисом, но тенденция понятна: проблемных историй стало больше.

Поэтому рынок сейчас гораздо быстрее наказывает компании с высоким долгом и постоянной потребностью в рефинансировании.

📌 И что с этим делать?

Полипласт пока не выглядит дефолтной историей: бизнес растёт, рейтинг A стабильный, обязательства обслуживаются. Но высокий долг, большой капекс и постоянные новые заимствования заставляют рынок требовать всё большую премию.

Поэтому давление на бумаги может сохраниться, пока инвестиции не начнут заметно улучшать денежный поток и снижать Чистый долг/EBITDA.

Текущие доходности выглядят интересно. Подбор просевших выпусков можно рассмотреть, но не на значительную долю портфеля. При этом новые размещения имеют смысл лишь при заметной премии к уже подешевевшей вторичке.

Не является инвестиционной рекомендацией.

@IF_Bonds

📈 Сортировка по доходности — ошибка при выборе облигаций

Открыли скринер, поставили сортировку по убыванию, смотрим что наверху.
Логично же — больше процент, больше заработок.

А на деле такой список показывает не лучшие бумаги, а самые рискованные.

Давайте разбираться, как читать доходность правильно.

С чем на самом деле нужно сравнивать
У каждой облигации есть свой «эталон» — доходность бумаг такого же кредитного качества и такого же срока до погашения.
Вот с ним и надо сравнивать, а не со всеми бумаги на рынке.

Смотрим на два параметра сразу:
🔹 Кредитный рейтинг эмитента.
Бумага с рейтингом ААА и бумага с рейтингом ВВ не сравниваются в принципе. Разница в доходности между ними — это не выгода, а плата за вероятность дефолта.
🔹 Срок до погашения.
Длинная облигация обычно доходнее короткой: дольше живет процентный риск. Сравнивать двухлетний выпуск с семилетним некорректно.

Три возможных вывода:
Когда вы сопоставили бумагу с ее эталоном, получается один из трех результатов.
🟡 Доходность соответствует рынку. Бумага оценена справедливо, премии нет. Нормальная инвестиция, но не идея — вы получите ровно столько, сколько рынок платит за этот уровень риска.
🔴 Доходность ниже среднего уровня. Выпуск торгуется дорого. Так бывает с популярными эмитентами: спрос высокий, цена задрана, доходность просела. Входить невыгодно — тот же риск за меньшие деньги.
🟢 Доходность превышает рынок. Вот здесь и появляется идея. Но сначала нужно понять, почему премия вообще возникла: иногда это реальные проблемы у эмитента, а иногда рынок просто перестраховался. Разобраться можно только через анализ отчётности, долговой нагрузки и условий выпуска.

Как это выглядит на практике:
В сентябрьском обзоре IF+ аналитики прошли по всем облигационным идеям. Картина по рынку такая: относительная стабилизация, доходности разных бумаг ведут себя разнонаправленно, случаются локальные паники — но волны дефолтов не видно.

По большинству выпусков вывод оказался нейтральным: доходность соответствует рынку бумаг аналогичного качества и срочности.
По одному выпуску аналитики прямо отметили, что он торгуется дорого — доходность ниже среднего уровня, и это честный сигнал не входить сейчас.
А премия к рынку нашлась сразу в нескольких выпусках. Диапазон доходностей - от 17% до 18% годовых в рублевых выпусках с рейтингами уровня А и А–, и около 18% в валютном выпуске с защитой от девальвации.

Отдельно стоят высокорисковые идеи с доходностью 25–29% — но там премия абсолютно оправдана:
у эмитентов рейтинг уровня ВВ– и впереди волна рефинансирования. Это честная плата за реальный риск.

Доступ к разбору и другим возможностям Подписки IF+ вы можете открыть прямо сейчас:
➡️ Полный обзор облигационных идей: ISIN, цена входа, срок, разбор эмитента и риски
➡️ Ежемесячное обновление с выводом по каждой позиции
➡️ Разметку по уровню риска: ⚡️ консервативный, ⚡️⚡️ умеренный, ⚡️⚡️⚡️ агрессивный
➡️ Два готовых облигационных портфеля — с начала года доходность составила 12,65% и 15,58% соответственно

➡️ ОТКРЫТЬ РАЗБОР ОБЛИГАЦИЙ В ПОДПИСКЕ IF+

🚩 Ошибка брокера стоит вам денег

Смотрите на эти спреды. Видите выброс вверху? G-спред 11% при дюрации меньше года. Соседние выпуски того же эмитента дают 7,3–10,3%.

Это не аномалия рынка. Это ошибка в данных.

❓ Что происходит

Некоторые брокерские приложения и аналитические платформы неверно определяют тип купона: указывают переменный там, где по проспекту стоит фиксированный.

Одна и та же облигация у разных источников:

✅ МосБиржа: фиксированный купон
✅ Corpbonds: фиксированный купон
❌ Rusbonds, Т-Инвестиции, БКС: переменный

Два источника против трёх. При этом правы именно они: МосБиржа берёт данные напрямую из решения о выпуске, Corpbonds верифицирует вручную.

Почему это критично

Доходность флоатера и фикса считается принципиально по-разному. Если система думает, что перед ней флоатер, она пересчитывает YTM под переменный купон — и в скринере вылезает либо аномально высокий спред, либо неверная доходность.

🖥 Конкретный пример

На картинке выше — спреды выпусков АйДи Коллект, эмитент из сектора ВДО. Ошибка по типу купона стоит сразу у 5 выпусков в Т-Инвестициях и Rusbonds, а также в 2 выпусках БКС. В приложениях брокеров доходности по этим выпускам считаются неверно: инвестор, который смотрит через Т-Инвестиции, Rusbonds или в БКС, видит искажённую картину и просто не замечает премию. В случае оценки облигаций через источник с верными данными G-спред оказывается выше, а значит, бумаги просто остаются недооценёнными.

⚠️ Это не редкость

Ошибки в базах данных купонов — системная проблема. Они возникают при первичном размещении, когда информация ещё не финализирована, или при обновлениях решений о выпуске. Брокеры обновляют справочники с задержкой, а некоторые платформы не обновляют вовсе.

Приложение брокера — для сделок. Параметры бумаги — только в первоисточнике.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

@IF_Bonds

🔗 Что с «Самолетом»-то опять? Держать, продавать или покупать облигации?

Да, опять говорим про «Самолет». А как тут не поговорить, когда доходности к погашению в отдельных выпусках улетают за 70% годовых?

Проблемы у компании тянутся давно, а за последний месяц новостной фон стал совсем плотным: слабый отчет, иски о банкротстве к отдельным структурам группы... Сегодня появилась неоднозначная новость — Сбер может получить в управление часть бизнеса застройщика. Но спасает ли это ситуацию?

🔄 Что важного произошло за последний месяц

1️⃣ В конце августа вышел слабый отчет: выручка за полугодие упала на 31%, до ₽117,4 млрд, компания получила ₽22,3 млрд чистого убытка, а скорректированная EBITDA снизилась на 27%. При этом корпоративный долг немного сократился, но общая долговая нагрузка с учетом проектного финансирования остается огромной, а высокая ставка продолжает давить на финансовые расходы.

2️⃣ Пару дней назад ФНС подала заявления о банкротстве сразу двух структур группы — «СЗ Павелецкая» и «СЗ Самолет-Пятницкие кварталы». У «Павелецкой» также были приостановлены операции по счетам.

3️⃣ По данным «Коммерсанта», Сбер — крупнейший кредитор «Самолета» — обсуждает реструктуризацию долга и может получить в управление часть проектов. Один из вариантов — вхождение банка в капитал проектных «дочек», которые он сам финансирует.

Акции на новости отскочили. Логика понятна: если крупнейший кредитор готов договариваться, вероятность резкого и неуправляемого сценария становится ниже. Но облигационеров волнует другой вопрос: сможет ли компания выполнить именно свои публичные долговые обязательства?

😵‍💫 До конца года ситуация пока не выглядит критичной

Из крупных погашений облигаций осталось всего два:

➖ 28 сентября — ₽2,5 млрд по СамолетP20;
➖ 30 октября — ₽1,5 млрд по Самолет 01.

Итого до конца года нужно найти около ₽4 млрд плюс купоны. На фоне размеров бизнеса это пока выглядит подъемно.

⚠️ Настоящий экзамен на прочность — 2027 год

Уже 24 января предстоит погашение СамолетP13 на ₽24,5 млрд, в феврале — оферта по СамолетP11 объемом до ₽20 млрд, а летом добавится СамолетP14 еще на ₽20 млрд.

Вот здесь история со Сбером становится актуальной. На крупнейший банк по итогам 2025 года приходилось ₽274 млрд, или около 31% всей задолженности группы. Поэтому если Сбер согласится растянуть сроки, изменить условия кредитов или другим способом разгрузить компанию, пережить долговой пик станет проще.

Но есть важный нюанс: Сбер прежде всего спасает собственные кредиты и финансируемые им проекты, а не владельцев биржевых облигаций. Если банк заберет под более жесткий контроль отдельные проекты и их денежные потоки, это может помочь достроить дома и стабилизировать бизнес. Но автоматически дополнительных денег на погашение публичных бондов от этого не появится.

👀 Так Сбер спасает «Самолет» или нет?

Пожалуй, сегодняшняя новость снижает риск именно хаотичного сценария. «Самолет» слишком крупный заемщик, а кредиторам выгоднее договориться и сохранить работающие проекты, чем доводить ситуацию до развала.

Но спасти строительный бизнес и спасти инвестиции его акционеров и облигационеров — не одно и то же. До конца 2026 года график выплат пока выглядит нормально. А вот облигации 2027 года с огромной доходностью — уже полноценная ставка на успешную реструктуризацию.

Когда думаешь о Самолете, то ненароком вспоминаешь кейс Мечела. Угольной компании по итогу удалось пройти по грани и рассчитаться по своему публичному долгу за счет реструктуризацией. Мы можем предполагать, что Самолет реструктуризирует долг и выполнит свои обязательства. Но такая ставка сопряжена с рисками полной потери капитала вследствие дефолта эмитента.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

@IF_Bonds

🛠 Рестракт — это уже дефолт? Разбираем на реальных кейсах

Слово «рестракт» в последнее время всё чаще мелькает рядом с проблемными облигациями. Из недавних, ММЗ предложил реструктуризацию своих выпусков, про возможный рестракт говорят и в других дефолтных историях.

Рестракт — это рыночный сленг от «реструктуризация».

Смысл простой: эмитент понимает, что выполнить старые условия займа ему тяжело, и предлагает инвесторам переписать правила.

Причём реструктуризация может появиться как до полноценного дефолта — чтобы его избежать, так и уже после него. Банк России рассматривает её как один из способов урегулирования облигационного долга.

🔄 Что могут поменять?

➖ перенести погашение на несколько лет;
➖ снизить или изменить купон;
➖ добавить амортизацию и возвращать номинал частями;
➖ заменить старые облигации новым долгом — это называется новацией;
➖ иногда часть долга погасить сразу, а остаток сильно растянуть.

То есть вместо «вернём 1000 ₽ через год под 20%» может получиться «вернём те же 1000 ₽ за пять лет под 10–11%».

👀 А инвестор обязан соглашаться?

Условия не переписываются просто по желанию компании. Эмитент выносит предложение на общее собрание владельцев облигаций — ОСВО. Для ключевых решений по изменению прав владельцев, новации и другим условиям реструктуризации требуется 75% голосов владельцев, имеющих право голосовать.

Но если решение принято, оно обязательно и для тех, кто голосовал против или вообще не участвовал.

📌 А зачем держателям вообще соглашаться?

Потому что альтернатива рестракту часто ещё хуже — суд, банкротство. Поэтому смотреть нужно не на обещание «вернём весь номинал», а на реальную ценность нового графика. Ведь 1000 ₽ через год и 1000 ₽ через десять лет — это совсем не одинаковые 1000 ₽.

И реальные кейсы это отлично показывают.

✔️ «Мечел»: рестракт, который сработал

В 2015–2016 годах компания реструктурировала шесть выпусков облигаций общей номинальной стоимостью около 30 млрд ₽. Держатели согласились изменить графики погашения и купоны, а также отказаться от требования досрочного возврата долга.

История растянулась на несколько лет, но в 2021 году «Мечел» сообщил, что полностью погасил все обязательства по реструктурированным облигациям. То есть рестракт здесь действительно дал бизнесу время — и инвесторы в итоге получили деньги.

⁉️ UTair: «вернём, но очень нескоро»

Совсем другой пример — облигации «Финанс-Авиа», связанной с UTair. После дефолта в 2019 году держателям предложили часть долга выплатить относительно быстро, а основную сумму перенести аж на 2054 год — примерно на 35 лет. За реструктуризацию проголосовало необходимое большинство.

🥸 А сейчас смотрим на Михайловский молочный завод

Это уже свежий пример 2026 года. После дефолтов по нескольким выпускам ММЗ предложил владельцам новый график: первые два года — купон 10% без погашения номинала, следующие три года — 11% и постепенная амортизация до полного погашения.

Просроченные обязательства компания тоже предлагает включить в новый график через новацию. То есть вместо немедленного исполнения старых обязательств инвестор получает ещё пять лет ожидания.

❓ Так рестракт — это плохо или хорошо?

Сам факт реструктуризации — уже красный флаг: эмитенту тяжело обслуживать долг на прежних условиях. Но это ещё не означает автоматическую потерю денег.

Хороший рестракт может дать жизнеспособному бизнесу время восстановиться и в итоге рассчитаться с инвесторами — как произошло с «Мечелом». Плохой — просто отложить неизбежный дефолт на несколько лет.

Поэтому при любом рестракте мы бы смотрели на три вещи: сколько денег инвестор получит и когда, способен ли бизнес генерировать достаточно денежного потока по новому графику и что держатель получит в альтернативном сценарии банкротства.

Потому что иногда лучше получить деньги позже, чем не получить их вообще. А иногда «мы обязательно всё вернём, просто в 2054 году» — уже само по себе ответ.

Не является инвестиционной рекомендацией.

@IF_Bonds

❓ Как проверить свой портфель на скрытые риски

Когда на рынке штормит, взгляд со стороны никогда не бывает лишним. СМИ пишут о запуске нового сервиса «Второе мнение» от СберИнвестиций.

➖ Суть простая — независимый аудит активов, которые лежат у других брокеров. Советники проводят стресс-тест, подсвечивают рискованные позиции и показывают, как перестроить структуру ради нормальной доходности.

Если захочется сменить управляющего, бумаги можно перевести без лишней бюрократии в пару кликов.

@IF_Bonds

🏛 Минфин в моменте после аукциона ОФЗ-ПД 26252

Доходность в 17% по длинным ОФЗ не хотите ли?

Индекс RGBI тем временем направился в путь к обновлению минимумов года.

@IF_Bonds