Телеграм канал «Артем Цогоев | Недвижимость»

Новая нефть закончилась?

👐 Краткие результаты изучения отчетности крупнейших публичных продуктовых сетей России, жестко конкурирующих друг с другом. X5 и «Ленты» (1й квартал 2026) + «Магнит» (итоги 2025 года)

1️⃣ X5 - рост стабильный, но темпы замедляются. Выручка +11,3% год к году до ₽1 190,6 млрд за 1 кв. 2026. Торговые площади выросли на +8,0% до 12 млн кв. м. Сопоставимые продажи (LFL) выросли на 6,1%, но за счёт чека (+7,9%), а LFL-трафик ушёл в минус (–1,7%). По брендам: «Чижик» +29,8% выручки (в основном за счёт открытий новых магазинов), «Пятёрочка» +9,9%, «Перекрёсток» +6,8%. Чистая прибыль упала на 27,6% из-за роста финансовых расходов.

2️⃣ «Лента» - продолжает разгоняться. Выручка за 1 кв. 2026 +23,3% год к году до ₽306,9 млрд. Сеть выросла до 7 147 магазинов (+31,9% г/г), торговые площади +27,5%. LFL-продажи +6,8%, средний чек +6,6%, а вот LFL-трафик практически на нуле (+0,1%). Активно скупает конкурентов: интегрировали «Монетку», «Улыбку радуги», «Реми», SPAR/«Молния», запустили новый бренд «Дом Лента».

3️⃣ «Магнит» - наконец-то отчитался, и новости неутешительные. Выручка за 2025 год +15,3% до ₽3 509,2 млрд, но: чистый убыток ₽16,6 млрд против прибыли ₽50,0 млрд годом ранее. EBITDA-маржа упала до 4,8% (было 5,6%). Чистый долг почти удвоился - до ₽496 млрд, соотношение Чистый долг/EBITDA подскочило с 1,5х до 2,9х. LFL-продажи за 2025 год +8,7%, но LFL-трафик всего +0,3% - то есть весь рост обеспечил средний чек (+8,4%), новые покупатели в сеть фактически не пришли. Финансовые расходы выросли в 3,4 раза.

* LFL (like for like) - важный показатель, сравнивающий результаты деятельности розничной торговой сети в отчётном и базовом периодах по сопоставимым торговым точкам (без учёта открытия новых магазинов).

🔍 Заметили важное? LFL-трафик (то есть сколько людей приходят в тот же самый магазин) - практически на отметке 0 у всех трех сетей. У X5 –1,7%, у «Ленты» +0,1%, у «Магнита» +0,3%. И при этом средний чек у всех вырос на 6–8%! Тот же покупатель приходит так же часто, берёт примерно столько же товаров, но платит больше, потому что цены выросли. А новых покупателей не приходит - люди закончились?

Возможные причины:
🔹 Каннибализация. Сети открыли столько магазинов, что новые точки оттягивают покупателей у старых. По данным Infoline, в 2025 году крупнейшие FMCG-сети открыли в 6 раз меньше новых магазинов «у дома», чем годом ранее.
🔹 Демография. Население России не растёт, миграция извне и внутри страны не покрывает оттока в крупных регионах. Новых покупателей физически больше не становится.
🔹 Отток в альтернативные источники покупки продуктов питания. Часть покупателей могла перейти на онлайн-доставку, её доля действительно растёт, даже при том, что экономика доставки продуктов питания - убыточная для подавляющего большинства игроков. А вот другая часть могла уйти на рынки, в жесточайшие дискаунтеры и прочие не очень обычные места с продуктами.

❓Зачем это всё знать? Показатели продуктовых сетей - один из индикаторов экономики, кроме того, эти данные должны быть небезынтересны владельцам или инвесторам в ГАБы с помещениями, арендованными перечисленными в посте продуктовыми сетями.

🏛 А помните я писал про перспективный объект на Китай-Городе? Нет?

📍 Тогда напомню, в феврале 2026 года в продаже появился особняк в Лубянском проезде, д. 21 стр. 1. Место просто огонь: особнячок стоит на первой линии Лубянского проезда, с суперинтенсивным трафиком от метро ст. метро «Лубянка» и «Китай-город» (там менее 1 минуты пешком). Для торговой недвижимости это «золотая локация» с учетом трафика и видимости.

✍️Я еще тогда написал: «🍽 Концепция объекта напрашивается сама собой: учитывая локацию и трафик, здесь идеально разместится клиентский офис или банк, но и для ресторанных или развлекательных проектов место найдется. Использование у здания свободное - ограничений нет, есть отдельный вход с фасада и со двора.».

☝️И таки что же вы думаете? В особнячок села сеть ресторанов «Корчма». Арендная плата 2 500 000 ₽/месяц (30 млн ₽/год), при этом НДС, коммунальные платежи и электричество оплачиваются арендатором отдельно. Площадь помещения 720,4 м2 - арендатор занимает все здание целиком: подвал (163,4 м2), 1 этаж (198,7 м2), 2 этаж (198,4 м2) и мезонин (159,9 м2).

💰 В качестве ГАБ объект продается за 330 млн ₽. Схема сделки - договор купли-продажи недвижимости (ДКПН).

🥟В Москве уже открыты 14 ресторанов, и как видно сеть расширяется - не всё так плохо в ресторанном деле. Москвичи ценят «Корчму» за удобное расположение, колоритный дух и интерьер, щедрые порции и приемлемые цены.

Что думаете о «Корчме»? Давно были там?

Стены отдельно, бизнес отдельно

📌 OpCo/PropCo - это структура, при которой операционный бизнес и недвижимость разведены по двум разным юридическим лицам (иногда с одинаковыми бенефициарами).

🔍 OpCo (Operating Company) - компания, которая управляет бизнесом на базе недвижимости: отелем, апарт-комплексом, коворкингом и т.д. PropCo (Property Company) - компания, которой принадлежит сама недвижимость, на которой зарабатывает OpCo. Между ними заключается долгосрочный договор аренды или договор доверительного управления.

🏨 Допустим, инвестор владеет отелем на 100 номеров и хочет им управлять. Можно оставить все функции в одном ООО - и владеть, и управлять. А можно разделить: одно ООО владеет зданием и сдаёт его в аренду, второе управляет апарт-отелем, платит арендную ставку и зарабатывает на предоставлении услуг. Здание превращается в стабильный актив с предсказуемой доходностью ХХ% годовых. Управляющая компания - в бизнес со своими показателями и метриками, а также с потенциалом масштабирования на новые объекты.

💡 Зачем это надо? Две компании - две стоимости. Operating Company могут привлекать венчурный капитал, расти через франшизу, выходить на IPO с мультипликаторами как у IT-бизнеса. Property Company оцениваются по доходному методу. Когда всё в одной корзине - оценка компании стремится к стоимости недвижимости, то есть добавочная стоимость от оценки операционного бизнеса не возникает (или она минимальна).

🛄 Иногда появляется также HoldCo - холдинговая структура над OpCo и PropCo. Бенефициар держит акции HoldCo, а уже под ней разнесены операционная и имущественная компании.

⚠️ Российская специфика последнего времени - риск признания дробления. ФНС охотится за искусственным разделением единого бизнеса ради налоговой выгоды, и неаккуратно построенная связка OpCo/PropCo - идеальная мишень. Налоговая будет смотреть на признаки: один бенефициар и директор на обе компании, нерыночные условия аренды и т.д. Возможная схема для РФ - недвижимость (PropCo) выводится в ЗПИФ, бизнес (OpCo) существует как отдельное ООО: по идее у регулятора к такой связке вопросов возникнуть не должно. Но это не точно и лучше посоветоваться с профессионалами.

🌍 На западе разделение OpCo/PropCo это давно стандарт индустрии. Hilton в 2016 году выделил всю свою недвижимость в Park Hotels & Resorts (REIT), оставив себе только бренд и операционный бизнес. Accor сделала то же самое - AccorHotels и AccorInvest. Есть подобные примеры и в сегментах коворкингов, общественного питания и т.д.

🔥 Спасибо, Кэп!
👍 Ясно-понятно
👀 Путано-запутано

#ликбез

Налоговая выигрывает 9 из 10 судебных споров с налогоплательщиками

🏢 Арбитражные суды в 2025 году рассмотрели требования ФНС на ₽287 млрд. и удовлетворили 90% - на ₽258,3 млрд. При этом общее число споров с участием налоговиков сократилось на 12% к 2024 году - с 6118 до 5384.

📊 По оценке «Пепеляев групп», вероятность выигрыша бизнеса в суде против фискалов - около 10%. А в это время количество выездных проверок увеличилось на 0,5 тыс. - с 4,9 тыс. до 5,4 тыс. Средний размер доначислений по одной проверке - ₽80-94 млн. по РФ, ₽119 млн. по Москве (+25-45% за год).

Нарушения находят в 98% проверок. Хит-парад налоговых нарушений:
🔘 непроявление должной осмотрительности (работа с техническими компаниями)
🔘 переквалификация ГПХ в трудовые отношения
🔘 дробление бизнеса

❇️Бюджет получил ₽496 млрд. от выездных и аналитических мероприятий - на 22% больше, чем в 2024-м.

Один случай - исключение, а несколько - устойчивый тренд?

🛃 Вот лишь некоторые крупные истории перераспределения частной собственности в пользу государства:

🔸 Домодедово. Июнь 2025. Причина: иностранное резидентство / ВНЖ бенефициаров (Каменщик, Коган), вывод прибыли через офшоры. Продано 29 января 2026 структуре Шереметьево за 132,3 млрд ₽.

🔸 Raven Russia. В январе 2025. Причина: 16 логопарков (~2 млн м2) признаны «транспортными терминалами стратегического назначения», сделка 2022 года с локальным менеджментом признана маскировкой иностранного контроля. Оценка 120-160 млрд ₽, передано Росимуществу. Пока не продано, хотя были попытки.

🔸 Инстоун Девелопмент (логопарк «Южные врата», более 600 тыс. м2, оценка 30-40 млрд ₽). Апрель 2025. Причина: связь с экс-менеджерами «Газпрома» Митюшовым и Селезнёвым, которым вменяется вывод 150 млрд ₽ из «Газпром нефтехим Салават». Пока не продано.

🔸 Русагро. Май 2026. Причина: антикоррупционный иск, в период сенаторства Мошковича (2006-2014) холдинг оставался под его контролем, прибыль выводилась через офшоры. В доход государства - 65% акций + 10,5 млрд ₽, $1,8 млн, 1,6 млн евро, более 200 млн юаней. Акции Русагро и иное имущество пока до торгов не дошли.

⛳ Были ещё и другие кейсы, соразмерные и помельче.

🧩 Что общего у этих случаев: иностранный элемент в структуре, вывод прибыли или прав на актив за рубеж, статус «стратегического объекта», обвинения в коррупционном характере возникновения актива или нарушениях в ходе приватизации.

📝 В феврале 2025 года в контексте дела Raven Russia я написал вполне шуточный пост про вымышленную пенсионерку Башмакову, у которой суд якобы изъял двушку на Кутузовском. Такой юмор с элементами абсурда... Основания изъятия квартиры у вымышленной пенсионерки были такие: квартира приватизирована в 1994 году за бесценок, расположена «вблизи критически важной транспортной инфраструктуры» (по Кутузовскому возят высших должностных лиц), Башмакова могла фиксировать время их проезда и публиковать в запрещённых соц.сетях, а её совершеннолетние дети получили ВНЖ недружественного государства и постоянно там проживают (квартира пенсионерки завещана им, что важно).

🎯 Сверим кейс несуществующей Башмаковой с основаниями, которые применяются судами сейчас:

🔹 Иностранный элемент в структуре - есть (дети-нерезиденты, завещание в их пользу)
🔹 Вывод активов за рубеж - есть (по завещанию квартира перейдет иностранным резидентам)
🔹 Статус «стратегического объекта» - есть (вблизи критической инфраструктуры)
🔹 Приватизация в 90-е по символической цене - есть

☝️Год назад это была сатира. Я улыбался, когда писал тот текст. Сейчас перечитываю и как-то не очень смешно...

Зачем нужны инвесторы!

«Зачем вам инвесторы? Если ваш проект приносит >35% годовых - идите в банк и получите кредит под ХХ%, а разницу оставьте себе...»

☝️Подобные рассуждения - явный признак недостаточной образованности (в теме инвестиций) у рассуждающего. Необходимо провести небольшую разъяснительную работу.

1️⃣ Рассказать что такое стэк капитала и показать как он выглядит. Простейшая структура финансирования любого проекта состоит из собственных средств и банковского кредита, чуть более сложная - из собственных средств, мезонина и банковского кредита.

Нормальная ситуация, когда инициатор проекта вкладывает 5-15% своих средств от инвестиционного бюджета проекта. При этом банки просят показать собственные средства на уровне 20-30%. Очень часто разницу между возможностями инициатора проекта и требованиями банка покрывают соинвесторы.

2️⃣ Задать вопрос рассуждающим, с чего они взяли, что банк вообще даст кредит на проект с доходностью >30%? У банков свои представления о рисках, о девелопменте недвижимости (жилой и коммерческой) и свои критерии кредитования проектов.

Например, банки требуют личное поручительство инициатора проекта. Если что не так пойдёт в проекте, инициатор отдаст всё своё личное имущество банку. Если бы рассуждающие были на месте инициатора проекта, они бы согласились стать поручителем по кредиту?

Наконец, есть просто рискованные проекты, которые относятся к категории unbankable, то есть банки такие не кредитуют в принципе, потому что там есть проблемки и неопределенности. Но вот если всё получится, то...

3️⃣ Банк может диктовать существенные условия реализации проектов через ковенанты в кредитных договорах. Банк неудобный, давлеющий партнер в проекте, с логикой «как бы чего не вышло».

Привлечение соинвесторов помимо прочего дает инициаторам гораздо большую свободу действий, поскольку освобождает их от ограничений, которые почти всегда предусмотрены в кредитных договорах.

4️⃣ Объяснить, что есть разные бизнес-модели в сфере недвижимости и управления активами. Одна из бизнес-моделей состоит в том, что инициатор проекта (GP) ищет на рынке интересные возможности и привлекает соинвесторов (LP). Интерес инициатора - реализовать проект: вложить свои не очень большие деньги в большую историю + получить проект под управление, чтобы взимать management fee и success fee. Это нормальная такая бизнес-модель, по которой работают очень многие компании как в России, так и за рубежом.

🔻В общем, надо как-то приземлить рассуждающего и донести до него, что представления о легкости и простоте получения банковского кредита - всего лишь иллюзия. В реальном мире всё иначе.